Hora de acumular reservas |Por Martín Redrado
El mundo de las finanzas –tanto en la esfera académica como en la profesional– dedica gran parte de su tiempo a tratar de identificar el origen de la próxima crisis. La economía mundial muestra un crecimiento geográficamente más equilibrado, con presiones inflacionarias que aparecen contenidas en el corto plazo. En este marco, América latina –hoy, más sensible a la demanda de materias primas de China, India o Rusia que a cambios en las tasas de interés internacionales– se encuentra en una sólida posición financiera, con crecimiento sostenido y superávit gemelos (fiscal y comercial) fortalecidos por políticas monetarias consistentes y prudentes. En esta oportunidad no aparecemos en el radar como centro de un eventual colapso global.
Si bien los focos de incertidumbre hoy se encuentran acotados, ya comienzan a manifestarse presiones de demanda sobre la capacidad instalada. Los mayores riesgos se concentran en las vulnerabilidades estructurales, como los crecientes desequilibrios globales entre los Estados Unidos, Asia-Pacífico y Europa continental.
Al respecto, la posibilidad cierta de que los escenarios más desfavorables se materialicen exige a países como la Argentina la aplicación de políticas macroeconómicas anticíclicas, que incluyan la acumulación de reservas internacionales, el ahorro fiscal y un conjunto de reglas que permitan establecer sistemas financieros sólidos, capaces de amortiguar posibles impactos sobre las variables internas y preservar un crecimiento sustentable.
El Banco Central genera, por medio de su política de incremento de reservas, un verdadero seguro anticrisis, que actúa como garantía frente a nuestra recurrente vulnerabilidad externa. Más aún: vivimos en un mundo donde se experimenta un cambio de enfoque en las reglas financieras internacionales, en el que el viejo paradigma está fuertemente cuestionado. Ante la ausencia de un prestamista de última instancia y la redefinición todavía incompleta de la arquitectura financiera global, las reservas internacionales deben contemplarse como una verdadera cobertura frente a los riesgos enunciados.
En otras palabras: en el mundo actual no existe un buen sustituto para una sana política de liquidez interna, por lo que el autoseguro es el único camino posible.
Cabe preguntarse, entonces: ¿existe un impacto expansivo de esta política anticíclica sobre la estabilidad monetaria? Sencillamente, no. No existe este efecto porque la otra cara de la acumulación de divisas es la absorción de la masa monetaria que excede la demanda de dinero en la economía. Este programa de esterilización se sostiene a partir de tres elementos: un sistema financiero que cancela anticipadamente sus deudas, un sector público que ahorra y un Banco Central con un patrimonio fortalecido. Estos factores reflejan la profundidad y, sobre todo, la inusual calidad de la estrategia de esterilización: no existe expansión del crédito interno vía monetización del déficit fiscal ni asistencia al sistema financiero, como en décadas pasadas.
Llevamos a cabo una férrea política de absorción monetaria mediante una batería de instrumentos, como la colocación de títulos en el mercado, la cancelación de redescuentos y las operaciones de pases y de mercado abierto con títulos públicos en cartera. En efecto: el repago anticipado de redescuentos que habían sido otorgados durante la crisis fue uno de los principales factores de contracción de la oferta monetaria en los últimos doce meses. Desde comienzos del año pasado, generamos nuevos instrumentos para la precancelación de esta asistencia por iliquidez.
Estas saludables e inéditas operaciones representaron repagos del orden de $ 9500 millones en 2005 y de $ 5700 millones en lo que va de 2006, reflejando el saneamiento de los estados contables de las entidades financieras y el cuidado de la autoridad monetaria por su patrimonio.
Asimismo, se han eliminado los potenciales excesos de oferta monetaria mediante la colocación neta de pases en un mercado que establece un corredor de tasas de interés de referencia y de la emisión de notas y letras, a tasa fija y variable, que muestra un alargamiento en la madurez de los pasivos. Esta política de absorción ha sido posible gracias a un renovado sistema financiero y a la fortaleza que exhibe el balance del Banco Central, que muestra un resultado positivo superior a los $ 2000 millones.
Esta política de esterilización nos ha permitido mantener la oferta de dinero bajo un estricto control, lo cual se ha reflejado en el cumplimiento, trimestre a trimestre, con las metas autoimpuestas de crecimiento de los agregados monetarios.
En nuestro programa monetario –presentado todos los años al Senado de la Nación– desarrollamos las proyecciones sobre los diferentes factores que determinan la oferta monetaria. A partir de la interacción entre la demanda y la oferta de dinero se proyectan las necesidades de esterilización, que estipulan la evolución esperada de los principales instrumentos de regulación monetaria.
Más aún: el Banco Central está construyendo un sistema monetario-financiero que, por primera vez en décadas, resulta independiente de las necesidades del sector público. Para lograrlo, se han fijado pautas determinando límites específicos de exposición del sistema financiero al sector público nacional, provincial y municipal. Por un lado, se establecieron máximos en función del capital de la entidad financiera y de la jurisdicción del sector público correspondiente. Por otro lado, se determinó una restricción máxima global de 40% del activo total del banco, la cual tiene vigencia efectiva a partir de comienzos de este año. Así, se está revirtiendo aceleradamente el proceso de desplazamiento del crédito privado en favor del financiamiento al sector público observado durante décadas pasadas. En los últimos doce meses, la participación del crédito al Gobierno en el total de activos se redujo diez puntos porcentuales, alcanzando un nivel del orden de 28%. El crédito a las empresas y familias, por su parte, creció casi un 38% en el mismo lapso. Esta tendencia ha sido significativa en términos de lograr grados de libertad adicionales para la política monetaria y el sistema financiero. Este factor resulta crucial, tanto en la Argentina como en América latina, donde históricamente se ha soslayado el excesivo financiamiento a los gobiernos cuando se evalúa la independencia de los bancos centrales.
El desafío radica, entonces, en consolidar la persistencia de estas políticas, dado que su profundidad y calidad es tan relevante como su estabilidad en el tiempo. Este reto que tenemos por delante no es secuencial, sino sincrónico: crecer y construir políticas perdurables que garanticen el crecimiento económico sostenido, con inclusión social, en un marco de permanente estabilidad monetaria y financiera.
El autor es presidente del Banco Central de la República Argentina.
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